Đại gia lâm thế

Bài 2: Vinaconex - Lãi vay thổi bay lợi nhuận

Kể từ lúc lên sàn, rất hiếm khi TCTCP Xuất nhập khẩu và Xây dựng Việt Nam (Vinaconex, mã VCG) thể hiện được vị thế của đại gia ngành xây dựng, bất động sản (BĐS). Năm nay Vinaconex phải tiếp tục chống chọi với nhiều khó khăn.

Sức ép nợ vay

Bài 2: Vinaconex - Lãi vay thổi bay lợi nhuận ảnh 1

Một góc khu đô du lịch Cái Giá - Cát Bà.

Năm 2010, trong cơ cấu doanh thu thuần (16.070 tỷ đồng) của VCG, hoạt động xây lắp chiếm 53% (8.500 tỷ đồng), sản xuất công nghiệp 24% (gần 4.000 tỷ đồng), BĐS 16,3% (2.620 tỷ đồng). Nhưng trong cơ cấu lợi nhuận gộp (2.155 tỷ đồng) của VCG, BĐS lại chiếm tỷ trọng cao nhất, gần 32% (gần 700 tỷ đồng), kế đến là xây lắp 29% (625 tỷ đồng) và sản xuất công nghiệp 28% (hơn 600 tỷ đồng). Những con số này cho thấy BĐS là mảng trọng yếu tạo ra lợi nhuận cho VCG. Do vậy khi Chính phủ ban hành Nghị quyết 11, trong đó giảm tốc độ và tỷ trọng vay vốn tín dụng của khu vực phi sản xuất, nhất là lĩnh vực BĐS, CK, NĐT đã có thể nghĩ đến kịch bản không mấy sáng sủa dành cho VCG.

Thật ra, nếu không siết tín dụng BĐS, VCG cũng phải đối mặt với rất nhiều khó khăn trong năm nay, đặc biệt là vấn đề lãi vay. Năm 2010, chi phí lãi vay của VCG lên đến hơn 900 tỷ đồng, gấp 2 lần lợi nhuận sau thuế (447 tỷ đồng), lãi vay của VCG tương đương giá trị một quỹ đầu tư cỡ vừa. Tại thời điểm 31-12-2010, khoản vay ngân hàng ngắn hạn của VCG có giá trị gần 2.900 tỷ đồng, vay dài hạn hơn 8.200 tỷ đồng. Giả sử các khoản vừa nêu có lãi suất vay 1,2%/tháng (tương đương 15%/năm), tiền lãi phải trả mỗi tháng đã hơn 130 tỷ đồng. Nếu các khoản vay này tiếp tục giữ nguyên đến hết năm 2011 với lãi suất 15%/năm, tiền lãi phải trả lên đến gần 1.600 tỷ đồng, tăng gần gấp đôi so với năm 2010. Như vậy, nếu VCG không có kế hoạch kinh doanh và trả nợ hợp lý, tiền lãi vay có thể thổi bay tất cả lợi nhuận làm ra.

Năm 2010 VCG đã phát hành hơn 113 triệu CP với giá 1.0 cho cổ đông hiện hữu để tăng vốn điều lệ lên 3.000 tỷ đồng. Nhìn vào tình hình vay nợ của VCG cũng như áp lực lãi suất hiện nay, NĐT có lý do để lo ngại về một đợt tăng vốn nữa của VCG. Nhưng trong tình hình hiện nay, chỉ cần NĐT nghe rục rịch tăng vốn, áp lực xả hàng đối với CP VCG sẽ tăng mạnh, từ đó giá CP giảm, lúc này có phát hành với giá 1.0 cũng chẳng ai muốn mua vào. Nhưng NĐT ngần ngại đối với VCG còn bắt nguồn từ một rào cản lớn là sự minh bạch. Tại sao NĐTNN vẫn đang quan tâm đến những đại gia BĐS khác như HAG, TDH trong khi lại lờ đi VCG? Năm 2009, 2 quỹ thuộc Dragon Capital đã bán ra gần 6 triệu VCG, nhiều người nghĩ đến nguyên nhân sâu xa: cổ đông tổ chức đã quá ngán ngẩm về những câu chuyện lùm xùm liên quan đến việc công bố thông tin, kết quả kinh doanh, tình hình tài chính của VCG. Giờ đây, nếu lãnh đạo VCG có quyết tâm minh bạch hóa chăng nữa, phải cần thêm một khoảng thời gian để thị trường nhìn nhận và kiểm chứng.

 Dự án lớn, lợi nhuận bèo

VCG hiện có 43 công ty con được hợp nhất trong báo cáo tài chính, 10 công ty liên kết và 3 công ty liên doanh. Tổng số dự án có thể lên đến vài trăm. Từ đây, những lo ngại về liên minh mẹ - con - cháu như công ty mẹ mượn công ty con để vẽ vời dự án và huy động vốn, công ty con có thể trục lợi để bớt xén những nguồn thu của công ty mẹ là điều khó tránh khỏi.

Vinaconex ITC (VCR) được thành lập trên cơ sở Ban quản lý dự án khu đô thị du lịch Cái Giá - Cát Bà (Cát Bà Amatina) của VCG với các cổ đông ban đầu là VCG (53,33% cổ phần), Agriseco (10,67%) và Eximbank (10%). Cát Bà Amatina có diện tích xây dựng hơn 172.000ha, tại thị trấn Cát Bà, huyện Cát Hải, Hải Phòng. Theo ước tính của VCR, tổng doanh thu của dự án này khoảng 4.427 tỷ đồng, bao gồm doanh thu từ đất biệt thự (2.329 tỷ đồng), khách sạn dịch vụ (2.016 tỷ đồng) và đất ở cao tầng (82 tỷ đồng). Lợi nhuận sau thuế của dự án đạt 1.359 tỷ đồng. Điều khiến nhiều NĐT hoài nghi là trong phần giới thiệu về Cát Bà Amatina, tổng chi phí cũng như chi phí từng giai đoạn của dự án được nêu ra rất mập mờ. Theo thông tin trên một số website, dự án này chia làm 2 giai đoạn triển khai, vốn đầu tư mỗi giai đoạn 300 triệu USD. Thông tin công bố trên bản cáo bạch được xem như kênh có tính bảo chứng cao nhất nhưng lại đăng tải rải rác trên mạng là điều khó chấp nhận.

VCR công bố đạt doanh thu 155 tỷ đồng trong năm 2010, tăng hơn 3 lần so với năm 2009; lợi nhuận sau thuế hơn 60 tỷ đồng, tăng hơn 3 lần so với cùng kỳ năm trước đó, dẫn đến EPS 2010 của CP này đạt mức 2.000 đồng/CP. Nhưng một tháng qua, giá CP VCR liên tục đi xuống và hiện ở khu vực mấp mé 1.0, P/E khoảng 5 lần. Kết quả kinh doanh tăng mạnh nhưng CP lại giảm giá là điều khá lạ. Đối với các công ty BĐS, khoản mục “Người mua trả tiền trước” trên bảng cân đối kế toán được NĐT mổ xẻ khá kỹ, vì khoản mục này thể hiện dòng tiền thu về trong hoạt động kinh doanh. Nhưng tại thời điểm kết thúc năm 2010, khoản mục “Người mua trả tiền trước” của VCR đạt vỏn vẹn 380 triệu đồng. Dự án nghìn tỷ, doanh thu trăm tỷ, lợi nhuận chục tỷ nhưng tiền thu về chỉ vài trăm triệu đồng, nghe chừng “khó lọt tai”. Mới đây, VCR còn công bố sẽ tìm cơ hội gia tăng quỹ đất trên địa bàn Hà Nội, đã hoàn chỉnh thủ tục đầu tư cho dự án khu nhà ở tại xã Xuân Phương, huyện Từ Liêm, Hà Nội; dự kiến sẽ phát triển các dự án BĐS sinh thái với quy mô lớn và chuyên nghiệp tại Quảng Ninh, Mũi Né.

 Tiềm năng không được khai thác?

VC3 (Vinaconex 3) được nhiều NĐT đánh giá cao trong hệ thống Vinaconex, với hàng loạt dự án: 310 Minh Khai, khu nhà ở tại Trung Văn, khu nhà ở tại Dịch Vọng (Hà Nội), chợ tại Thái Bình, khu đô thị tại Yên Bái… Nhưng năm ngoái, tại ĐHCĐ của VC3, một số cổ đông đã chất vấn việc công bố thông tin không rõ ràng về các dự án của công ty và kế hoạch lợi nhuận hơn 32 tỷ đồng, chỉ tăng đôi chút so với năm 2009 (30 tỷ đồng). Năm 2010 VC3 đạt 35 tỷ đồng lợi nhuận sau thuế, tương ứng EPS 4.400 đồng/CP, P/E năm 2010 của CP này hiện chỉ hơn 8 lần. Với vốn điều lệ 80 tỷ đồng, chỉ cần mỗi năm công ty làm ra 30-40 tỷ đồng cũng đem lại mức EPS khá cao 3.500-4.000 đồng/CP. Để đạt được con số này, chỉ cần VC3 tiến hành hạch toán nguồn thu từ một số dự án, đồng thời đem lượng tiền mặt gửi ngân hàng.

Nhìn chung VC3 là một công ty có nhiều tiềm năng nhờ các dự án nằm ở vị trí đắc địa cùng lượng tiền mặt khá dồi dào, nhưng dường như lãnh đạo công ty lại không muốn làm tới nơi. Hiện tại, VCG sở hữu 51% cổ phần tại VC3 và nhiều người đang thắc mắc vì sao VCG không có những động thái đốc thúc công ty con của mình năng động hơn nữa, mà lại để tình trạng chây ì như vậy diễn ra. Điều này không những gây thiệt hại cho cổ đông của VC3, mà còn cho chính VCG và xa hơn nữa là toàn bộ hệ thống Vinaconex. Một công ty có khả năng nhưng không nỗ lực hoạt động, thử hỏi những công ty khác kém thế hơn có còn động lực để phấn đấu?

--------

Bài 1:  Sông Đà ngừng chảy

Bài 3: Dic Group - Áp lực dòng tiền

Bài 4: VNECO - Nỗi lo công nợ

Bài 5: VNPT và SAM - Ai cần ai?

THÁI CA - ĐÔNG PHONG

Các tin, bài viết khác

Đọc nhiều nhất

Phân tích

MWG đã tiệm cận đáy?

(ĐTTCO) -Từ mức giá đỉnh hơn 13.0 hồi đầu năm, MWG (Thế giới di động) đã giảm giá mạnh xuống dưới 10.0 tháng trước và hiện đang giao dịch quanh ngưỡng 10.5. Câu hỏi đặt ra liệu đây đã là mức giá đáy của MWG hay chưa?

Hồ sơ

SAB đắt hay rẻ?

(ĐTTCO) - Với mức giá 260.000-280.000 đồng/CP, P/E của SAB (Sabeco) dao động quanh vùng 35-37 lần. Trong khi đó, P/E của một số tên tuổi trong lĩnh vực sản xuất bia như Carlsberg hay Heineken chỉ rơi vào tầm 20 hay 21 lần.
 

BÁO XUÂN KỶ HỢI 2019